Dividends 概念
股息（Dividends）
概念解析
定义与起源
股息政策是公司将利润分配给股东还是留存再投资的决策。这个看似简单的问题，在巴菲特的投资哲学中被赋予了极其深刻的内涵。伯克希尔·哈撒韦是股息政策方面最极端的案例之一：在整个公司历史中，仅在1967年1月3日派发过唯一一次股息——每股10美分，总计101,755美元。此后再未分红。
巴菲特在2024年致股东信中回忆起这次唯一的分红时说："我不记得当初为什么向伯克希尔董事会提出这个建议。现在想来简直像一场噩梦。"这种幽默自嘲背后是一个严肃的经济学判断：如果管理层能够将每一美元留存收益转化为超过一美元的市场价值，那么分红对股东来说就是一种损失。
巴菲特对股息政策的系统性思考主要集中在1984年致股东信中，那篇长达数千字的论述被认为是关于公司分红政策最深刻的分析之一。它将股息问题从简单的"分还是不分"上升到了资本配置的高度。
核心要义
第一，股息政策的本质是资本配置决策。 巴菲特在1984年致股东信中提出了一个精辟的框架——"一美元测试"：留存收益只有在公司能够将每留存一美元转化为至少一美元市场价值时才是合理的。这个看似简单的标准，实际上否定了大多数公司不加思考的惯性分红政策：
"不受限制的收益只有在以下情况下才应当留存：有合理的前景——最好有历史业绩佐证——表明公司每留存一美元，至少能为股东创造一美元的市值。" ——1984 巴菲特致股东信
第二，并非所有收益都生而平等。 巴菲特将企业收益区分为"受限收益"和"不受限收益"。受限收益是企业为了维持其竞争地位而必须再投资的部分——它们被企业所"绑架"，不分也得不分。真正的股息决策只针对不受限的部分。
在高通胀时期，这一区分尤为重要。许多资本密集型企业的全部报告收益可能都是"受限"的——它们需要把所有利润都投回去，仅仅是为了维持原有的产能和竞争地位。在这种情况下分红实际上是在侵蚀企业的资本基础。
第三，伯克希尔不分红的逻辑。 巴菲特用一个10%永续债券的比喻来解释这一逻辑。假设市场利率只有5%，那么投资者应当选择将利息再投资于这些10%的债券（其市场价值远超面值），而非拿走现金。只有当市场利率高于10%时，投资者才应当选择拿现金。
类比到伯克希尔：由于伯克希尔的留存收益回报率远高于股东在其他地方能获得的回报率，每留存一美元就创造了远超一美元的市值。在这种情况下，"任何形式的分红都会有悖于股东——无论大小——的经济利益"。
巴菲特在1984年信中甚至做了一个反事实推理：
"如果当时这几家公司把赚到的钱全都发掉，我们现在几乎可以肯定一分钱也赚不到——甚至可能连本钱都没有了。" ——1984 巴菲特致股东信
第四，对其他公司股息的态度——以可口可乐为例。 虽然伯克希尔自己不分红，但巴菲特作为投资者非常重视被投资公司的股息。可口可乐就是最好的例子：
"1994年我们从可口可乐收到的现金股息是7,500万美元。到2022年，这笔股息增长到了7.04亿美元。年年增长，跟过生日一样确定。查理和我需要做的全部事情就是去兑现可口可乐的季度股息支票。" ——2022 巴菲特致股东信
这里没有矛盾：对于那些留存收益无法创造超过一美元价值的公司来说，分红反而是对股东最负责任的做法。
第五，股息与税收效率。 伯克希尔不分红还有税收方面的考量。在美国税法下，股息在公司层面已被征税，分配给个人股东后还要再征一次税，形成双重征税。如果收益留在公司内部再投资，这种双重征税可以被推迟。巴菲特在1980年致股东信中指出，伯克希尔保留收益用于再投资的政策"其附带效果是最大限度地减少了目前对我们股东征收的显性税"。
实践应用
对企业管理者而言，巴菲特的框架要求他们诚实回答一个问题：你们留存收益的回报率是否超过股东在其他地方能获得的回报？如果答案是否定的，就应当提高分红或进行回购。许多CEO惯性地留存收益来扩大自己的"帝国"，即使他们的增量投资回报率远低于股东的机会成本。
对投资者而言，不应简单地追求高股息率。一家高股息率的公司可能是因为没有更好的投资机会（这倒是合理的分红理由），也可能是因为前景黯淡导致股价下跌。真正重要的是评估公司留存收益的增量回报率。
对退休投资者而言，巴菲特指出，不需要分红也能获取现金——通过卖出少量股票即可。如果公司的内在价值增长速度超过卖出的比例，投资者的实际权益仍然在增加。
常见误区
误区一：不分红的公司对股东不友好。 巴菲特以伯克希尔的业绩证明，在管理层能高效配置资本的前提下，不分红实际上更有利于股东。自1965年以来，伯克希尔每股账面价值的复合年增长率远超标普500指数。
误区二：高分红意味着好公司。 巴菲特指出许多公司的高分红只是掩盖了低回报的现实。真正的好公司不需要通过分红来"贿赂"股东持有其股票。
误区三：伯克希尔永远不会分红。 巴菲特在1984年信中明确表示，一旦留存收益的预期回报率降至无法为股东创造超过一美元价值的水平，他就会开始分配收益。这不是教条，而是基于经济现实的动态判断。近年来伯克希尔大规模回购股票，本质上是另一种将资本返还股东的方式。
误区四：股息是衡量投资回报的关键指标。 许多投资者用股息率来衡量投资回报，这是片面的。巴菲特强调，真正重要的是包括资本增值在内的总回报。一家不分红但内在价值年增20%的公司，远优于一家分红4%但价值不增长的公司。
巴菲特原话精选
"不受限制的收益只有在以下情况下才应当留存：有合理的前景表明公司每留存一美元，至少能为股东创造一美元的市值。" ——1984 巴菲特致股东信
"伯克希尔目前不派发股息，股票回购完全自主决定。每年到期的债务也微不足道。" ——2023 巴菲特致股东信
"1994年我们从可口可乐收到的现金股息是7,500万美元。到2022年，这笔股息增长到了7.04亿美元。年年增长，跟过生日一样确定。" ——2022 巴菲特致股东信
"请注意一个促成这项破纪录税款的关键因素：在1965年至2024年的同一时期内，伯克希尔股东仅收到过一次现金分红......我不记得当初为什么向伯克希尔董事会提出这个建议。现在想来简直像一场噩梦。" ——2024 巴菲特致股东信
思想演变
1966-1967年：伯克希尔唯一一次派发股息（每股10美分），此后再未分红
1979-1980年：开始系统思考留存收益与股东回报的关系，指出通胀使"受限收益"问题更加突出
1984年：在致股东信中发表了关于股息政策最全面、最深刻的论述，提出"一美元测试"
1990-2000年代：伯克希尔的不分红策略被巨大的投资回报所验证，每留存一美元创造了远超一美元的市场价值
2010年代至今：随着伯克希尔体量增大、有吸引力的投资机会减少，开始通过大规模股票回购间接返还资本给股东
相关概念
留存收益 — 股息的对立面，巴菲特更看重留存收益的复利效应
资本配置 — 股息决策是资本配置的重要组成部分
回购 — 伯克希尔在不分红的同时，用回购作为返还资本的替代方式
复利 — 不分红的核心逻辑是让复利在公司层面发挥最大威力
1984 巴菲特致股东信 12
...全一样；(4) 我们与盖可保险的交易属于按比例赎回，一家顶级律师事务所毫无保留地出具了这一意见；(5) 税法从逻辑上将此类按比例赎回视为实质上等同于股息分配，因此，我们收到的2,100万美元仅按6.9%的公司间股息税率纳税；(6) 重要的是，这2,100万美元远低于我们在盖可保险应得的历年未分配收益... 由于这笔交易金额重大且并不常见，我们去年在季报和年报中都做了特别说明。此外，我们也向审计师——毕马威会计师事务所 (Peat, Marwick, Mitchell & Co.) 详细解释了此交易。毕马威的奥马哈办事处和芝加哥审查合伙人均无异议地同意了我们将其列为股息的处理方式。 ...还有 10 处提及 查看原文 →
2012 巴菲特致股东信 11
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对结果 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19.0 | 11.0... | |
| 但事实就是不达标。48年来，伯克希尔的账面价值增长率第9次落后于标普500指数的回报率（后者包含股息再投资和股价上涨）。需要指出的是，这9次里有8次标普500的年度回报率超过了15%。逆风的时候，我们反而做得更好。 | |||
| ...还有 9 处提及 | |||
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2016 巴菲特致股东信 10
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 | 伯克希尔每股市值年度变动百分比 | 含股息标普500指数年度变动百分比 |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 49.5 | 10.0 |
| 1966 | 20.3 | (3.4) | (11.7) |
| 1967 | 11.0 | 13.3 | 30.9 |
| 1968 | 19.0 | 77.... | |
| 在1998年之后的时期里，尽管我们有意淡化了债券和股票的投资组合，但它的规模依然持续增长，并为我们带来了丰厚的资本利得、利息和股息。这些投资收益为我们收购企业提供了重要的资金来源。虽然方式不太常规，但伯克希尔这种双管齐下的资本配置方式确实给了我们实实在在的优势。 | |||
| ...还有 8 处提及 | |||
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2019 巴菲特致股东信 8
| 年份 | 伯克希尔每股市值年度变动百分比 | 含股息标普500指数年度变动百分比 |
|---|---|---|
| 1965 | 49.5 | 10.0 |
| 1966 | (3.4) | (11.7) |
| 1967 | 13.3 | 30.9 |
| 1968 | 77.8 | 11.0 |
| 1969 | 19.4 | (8.4) |
| 1970 | (4.6) | 3.9 |
| 1971 | ... | |
| ...常而言，管理良好的工业公司不会将其全部利润都分配给股东。至少在年景好的时候——即使不是每年如此——它们会保留一部分利润并将其投回业务之中。于是，一种复利效应（凯恩斯原文斜体）便在健全的工业投资中发挥着作用。经年累月，一家稳健工业企业资产的真实价值，在向股东派发的股息之外，还在以复利的方式不断增长。" | ||
| ...还有 6 处提及 | ||
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1990 巴菲特致股东信 7
...相同，他才能获得与公司本身完全一致的回报[^1]。举例来说，如果你以高于内在价值10%的溢价买入，之后内在价值每年增长15%，而你卖出时同样是10%的溢价，那么你的投资年回报率也会是15%（这里假设期间没有派发股息）。但如果你买入时溢价较高，卖出时溢价较低，那么你的收益率就会低于公司本身的业绩表现。 伯克希尔本身的报告收益也具有误导性，虽然方式不同，但同样重要：我们在被投资公司中持有大量股权，这些公司的收益远超它们派发的股息，而我们只按收到的股息金额计入收益。最极端的例子是大都会/ABC公司 (Capital Cities/ABC, Inc.)。按我们17%的持股比例，去年可分享的收益超过8,3... ...还有 5 处提及 查看原文 →
2018 巴菲特致股东信 7
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 | 伯克希尔每股市值年度变动百分比 | 含股息标普500指数年度变动百分比 |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 49.5 | 10.0 |
| 1966 | 20.3 | (3.4) | (11.7) |
| 1967 | 11.0 | 13.3 | 30.9 |
| 1968 | 19.0 | 77.... | |
| 我们的被投资公司去年向我们支付了38亿美元的股息，这一金额在2019年还会增加。但比股息重要得多的，是这些公司每年留存的巨额利润。下面是一组数据作为参考，只涵盖我们最大的五个持仓。 | |||
| ...还有 5 处提及 | |||
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1995 巴菲特致股东信 6
| 公司 | 股息率 | 购买年份 | 成本（百万美元） | 价值（百万美元） |
|---|---|---|---|---|
| 冠军国际 (Champion International) | 9.25% | 1989 | 300 | 388(1) |
| 第一帝国银行 (First Empire State) | 9% | 1991 | 40 | 110 |
| ... | ||||
| ...找到拥有美好经济前景的企业时所能获得的回报。"不幸的是，这个预言应验了。最后，我说过"在几乎任何情况下，我们都预期这些优先股至少能让我们收回本金加上股息。"这句话我倒想收回来。温斯顿·丘吉尔 (Winston Churchill) 曾经说过："吞回自己说过的话从来不会让我消化不良。"但我说过的那句"... | ||||
| ...还有 4 处提及 | ||||
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2015 巴菲特致股东信 6
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 | 伯克希尔每股市值年度变动百分比 | 含股息标普500指数年度变动百分比 |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 49.5 | 10.0 |
| 1966 | 20.3 | (3.4) | (11.7) |
| 1967 | 11.0 | 13.3 | 30.9 |
| 1968 | 19.0 | 77.... | |
| 如果以伯克希尔的年末持股来衡量，我们在"四大"2015年收益中应占的份额达到47亿美元。然而，在我们向你们报告的收益中，只包含了它们支付给我们的股息——去年约18亿美元。但请不要搞错：这些公司中我们没有报告的近30亿美元收益，对我们来说和报告了的部分一样有价值。 | |||
| ...还有 4 处提及 | |||
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2020 巴菲特致股东信 6
| 年份 | 伯克希尔每股市值年度变动百分比 | 含股息标普500指数年度变动百分比 |
|---|---|---|
| 1965 | 49.5 | 10.0 |
| 1966 | (3.4) | (11.7) |
| 1967 | 13.3 | 30.9 |
| 1968 | 77.8 | 11.0 |
| 1969 | 19.4 | (8.4) |
| 1970 | (4.6) | 3.9 |
| 1971 | ... | |
| ...810亿美元——视为一系列企业。我们并不控制这些公司的运营，但我们按比例分享它们的长期繁荣。然而，从会计角度来看，我们在这些公司利润中所占的份额并不计入伯克希尔的收入。在我们的账簿上记录的，只有这些被投资公司支付给我们的股息。按照通用会计准则，被投资公司代我们留存的巨额收益就这样变成了"隐形资产"。 | ||
| ...还有 4 处提及 | ||
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2007 巴菲特致股东信 5
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对结果 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
| ...9年我让伯克希尔买入全美航空（U.S. Air）的优先股时，也犯了这种蠢事。我们付款支票上的墨迹还没干，公司就开始走下坡路，不久便停付了我们的优先股股息。不过后来我们走了大运。在又一轮——而且一如既往被误导的——对航空股的乐观情绪爆发中，我们1998年竟然卖掉了所持股份，大赚了一笔。在我们卖出后的十... | |||
| ...还有 3 处提及 | |||
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2008 巴菲特致股东信 5
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对表现 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
| ...在公用事业领域，我们把赚到的每一分钱都投入进去，甚至还不够，只为满足服务区域的需求。事实上，自2000年初伯克希尔入股以来，中美能源从未支付过一分钱股息。所有利润都被再投资，用于建设我们客户所需要也应当享有的公用事业系统。作为回报，我们被允许在巨额投入上获取合理的回报。这对所有相关方来说都是一次伟大... | |||
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2011 巴菲特致股东信 5
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对结果 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19.0 | ... | |
| ...伟大企业的合伙权益，而不是根据短期前景进行买卖的有价证券。然而，我们在这些企业收益中应占的份额，远未完全反映在我们的财报收益中——只有我们实际收到的股息才会出现在财务报表上。不过长期而言，这些公司归属于我们的未分配收益对我们意义重大。因为这些留存收益将以多种方式被用来增加被投资公司未来的收益和股息，... | |||
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2014 巴菲特致股东信 5
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 | 伯克希尔每股市值年度变动百分比 | 含股息标普500指数年度变动百分比 |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 49.5 | 10.0 |
| 1966 | 20.3 | (3.4) | (11.7) |
| 1967 | 11.0 | 13.3 | 30.9 |
| 1968 | 19.0 | 77.... | |
| ...尔年末持股量计算，我们在四大巨头2014年持续经营收益中应占47亿美元（仅三年前为33亿美元）。然而，在我们向你们报告的收益中，仅包含我们实际收到的股息——去年约为16亿美元。（三年前的股息为8.62亿美元。）但不要搞错了：这些公司中我们未报告的31亿美元收益，对伯克希尔来说和报告的那部分一样有价值... | |||
| ...还有 3 处提及 | |||
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2017 巴菲特致股东信 5
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 | 伯克希尔每股市值年度变动百分比 | 含股息标普500指数年度变动百分比 |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 49.5 | 10.0 |
| 1966 | 20.3 | (3.4) | (11.7) |
| 1967 | 11.0 | 13.3 | 30.9 |
| 1968 | 19.0 | 77.... | |
| 从那以后，浮存金对伯克希尔一直至关重要。当我们运用这些资金进行投资时，所有的股息、利息和资本利得都归伯克希尔所有。（当然，如果我们遭遇了投资损失，那也得自己兜着。） | |||
| ...还有 3 处提及 | |||
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1961 巴菲特致合伙人信 4
1961年，以道琼斯工业指数（以下简称"道指"）衡量，包括股息在内，市场整体收益率为22.2%。全年运营的各合伙人账户，扣除运营费用之后、向有限合伙人分配或计提普通合伙人分成之前，平均收益率为45.9%。各账户的具体收益数字，以及1961年新成立账户的情况，请见附录。 * 含持有道指成分股所获股息。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
1962年中 巴菲特致合伙人信 4
...0%到25%，有几年会跌差不多的幅度，其余大多数年份则夹在中间。哪年涨、哪年跌，我毫无头绪，长期投资者也不必太在意。 放眼足够长的时间，我认为道指含股息和市值增长的年复合收益率大概在5%到7%之间。这几年大市涨得不少，但要是期望大市长期能超过这个水平，恐怕要失望了。 我们的工作是年复一年积累相对道指... 从1961年末到1962年6月30日，道指从731.14点跌至561.28点，期间股息约为11美元，持有道指的整体收益率为亏损21.7%。附录A列出了合伙基金前身成立以来道指的逐年收益，喜欢钻研数字的朋友可以翻一翻。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
1966 巴菲特致股东信 4
1966年运营状况 1961至1966年运营回顾 财务状况的维护 股息政策 从表中可以看出，这六年里股息支付额超过了净收益，但账面价值下降22%的主要原因，是公司依照回购计划持续买回自家股票——流通股已缩减至1,017,547股，较1960年10月1日减少了37%。考虑到公司因关闭亏损工厂而主动缩减经营规模，这一流通股数量的减少实属合理。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
1985 巴菲特致股东信 4
...持股时产生的。合同中规定了我们出售的股份数量，确保交易后我们的持股比例与交易前完全一致。美国国税局 (IRS) 非常恰当地将这类交易视为实质上等同于股息，因为我们作为股东在维持持股比例不变的情况下收到了现金。这种税务处理对我们有利，因为公司纳税人（不同于个人纳税人）对股息收入的税率远低于对长期资本利... ...下降，如今的销售利润率和股本回报率也远不如20年前。该公司的股票在1965年进行了一拆二，如今股价为34美元——调整后仅仅略高于1964年的60美元。与此同时，消费者物价指数却已是当年的三倍多。因此，每股代表的购买力仅为1964年底的大约三分之一。虽然一直有固定股息发放，但股息的购买力同样大幅缩水。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
2010 巴菲特致股东信 4
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对结果 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
| 就伯克希尔而言，我们很早就告诉过大家，我们的工作是让每股内在价值的增长超过标普 500 指数（含股息）的涨幅。有些年份我们做到了，有些年份没做到。但是，如果长期下来我们无法实现这一目标，那我们对投资者就毫无贡献——他们完全可以通过购买指数基金获得同等甚至更好的回报。 | |||
| ...还有 2 处提及 | |||
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2013 巴菲特致股东信 4
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对结果 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19.0 | 1... | |
| 以年末持股份额计算，我们在"四巨头"2013年利润中的份额约为44亿美元。但在我们报告的利润中，只包括了收到的股息——去年大约14亿。不过别搞错：那没有体现在报表上的30亿美元利润，对我们来说同样有价值。 | |||
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2014 伯克希尔的过去现在与未来 4
之后，如果一切顺利，股权开始回升，杠杆收购机构往往会寻求用新的借贷再次加杠杆。他们通常会把部分所得用来支付巨额股息，把股东权益急剧压低，有时甚至压成负数。 ...到二十年后——伯克希尔的收益和资本储备将达到一个水平，使得管理层无法将公司的全部收益进行明智的再投资。届时，我们的董事会将需要决定，分配超额收益的最佳方式是派发股息、回购股票，还是两者兼用。如果伯克希尔的股价低于内在商业价值，大规模回购几乎肯定是最佳选择。你们可以放心，你们的董事会将做出正确的决定。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
1962 巴菲特致合伙人信 3
...缩水了79.04点，跌幅10.8%——我猜，那些1961年还在追炒高飞股票的人，现在肯定有人懊悔当初没买指数。另外，持有道指还能收到约23.30点的股息，加上股息，道指全年整体收益率为负7.6%。我们自己的整体业绩是正13.9%。下表列出了道指、合伙基金（普通合伙人分成前）及有限合伙人，在巴菲特合伙... "意识到通货膨胀的危险之后，很多人现在几乎不看市盈率或股息率就买入蓝筹股，以为这样就很保守了。那些买债券的人后来的结局我们已经看到了；买蓝筹股的人结局如何尚不得而知，但我认为这种做法风险很大。猜测贪婪善变的大众会给出多高的市盈率，毫无保守可言。 ...还有 1 处提及 查看原文 →
1980 巴菲特致股东信 3
...仅将收到的股利计入收益，未分配的收益则完全忽略。因此，假设我们持有一家X公司10%的股份，而X公司在1980年赚了1,000万美元，那么（忽略公司间股息的少量税收）我们在报表上体现的收益将是：(a) 如果X公司将1,000万美元全部分红，则为100万美元；(b) 如果X公司分配50%即500万美元，... ...况下也是如此。同样地，一个勤俭的工薪族如果愿意只拿一半工资当现金（他的工资"红利"），并持续把另一半（他的"留存收益"）存入储蓄账户，即使从不加薪，他的总收入也能年年增长。但无论是这个高储蓄的工薪族，还是一家高留存收益公司的股东——股本回报率维持不变而年度股息率却上升了——都没有真正实现指数化增长。 ...还有 1 处提及 查看原文 →
2005 巴菲特致股东信 3
一个"正常"的分红政策——比如将收益的三分之一派发红利——当然不会产生如此极端的结果，但仍然可以让毫无建树的经理人获得丰厚的回报。 为了理解这种摩擦成本是如何暴涨的，你可以想象一下：所有美国上市公司始终被一个家族所拥有。我们叫他们"牛逼家族"（Gotrocks）。在缴纳股息所得税之后，这个家族——一代又一代——靠着旗下企业的总体收益变得越来越富有。目前这个收益大约是每年7,000亿美元。自然，这个家族也会花掉一部分钱。但省下的那... ...还有 1 处提及 查看原文 →
2009 巴菲特致股东信 3
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对结果 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
| 此外，我们继续向业务投入巨额资金，不仅为未来做准备，还使这些业务更加环保。自十年前收购中美能源以来，它从未派发过一分钱股息。我们把所有收益都用于改善和扩展我们在每个服务区域的设施。举一个突出的例子：在过去三年中，我们的爱荷华和西部电力公司赚了25亿美元，同期在风力发电设施上却投入了30亿美元。 | |||
| ...还有 1 处提及 | |||
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2022 巴菲特致股东信 3
1994年我们从可口可乐收到的现金股息是7,500万美元。到2022年，这笔股息增长到了7.04亿美元。年年增长，跟过生日一样确定。查理和我需要做的全部事情就是去兑现可口可乐的季度股息支票。我们预计这些支票很可能还会继续增长。 美国运通 (American Express) 的故事大同小异。伯克希尔对美国运通的购买基本在1995年完成，巧得很，成本也是13亿美元。从这笔投资获得的年度股息从4,100万美元增长到了3.02亿美元。这些支票的金额看起来也极有可能继续增加。 ...还有 1 处提及 查看原文 →
2023 巴菲特致股东信 3
伯克希尔目前不派发股息，股票回购完全自主决定。每年到期的债务也微不足道。 自 14 年前收购以来，BNSF 超出 GAAP 折旧费用的额外资本支出累计达到惊人的 220 亿美元，即每年超过 15 亿美元。唉！这种差距意味着，BNSF 付给其所有者伯克希尔的股息将持续大幅低于其公告的利润，除非我们不断增加铁路公司的债务。而那恰恰是我们不打算做的。 ...还有 1 处提及 查看原文 →
2024 巴菲特致股东信 3
请注意一个促成这项破纪录税款的关键因素：在1965年至2024年的同一时期内，伯克希尔股东仅收到过一次现金分红。1967年1月3日，我们发放了唯一的一次股息——共计101,755美元，即每股A类股10美分。（我不记得当初为什么向伯克希尔董事会提出这个建议。现在想来简直像一场噩梦。） 这五家公司都会在适当的时候提高股息，在合理的时候回购股票，而且高管们的薪酬方案远没有美国同行那么激进。 ...还有 1 处提及 查看原文 →
可转换证券 2
...，可转换证券并非万无一失。 巴菲特在1995年回顾五笔可转换优先股投资时坦承，他说过的"优先股几乎不可能让我们赔钱"的断言给他带来了"当之无愧的烧心之痛"。全美航空的优先股一度跌至面值以下，股息被拖欠，而所罗门的投资则让巴菲特花费了远超其经济意义的管理时间——在60岁时接下所罗门临时董事长的新工作。
| 公司 | 股息率 | 购买年份 | 成本 | 最终结果 |
|---|---|---|---|---|
| 所罗门 | 9% | 1987 | 7亿美元 | 经历丑闻风波，最终并入旅行家集团获利 |
| 吉列 | 8.75% | 1989 | 6... | |
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1958 巴菲特致合伙人信 2
1958年正是最后那句话说的情形，而我的判断也应验了。道指从435点涨到583点，加上大约20点的股息，道指整体涨幅为38.5%。过去一年，我管理的五个合伙人账户平均收益率略高于38.5%，按年初年末市场价值计算，各账户收益率介于36.7%到46.2%之间。考虑到我们有相当大比例的持仓并没能从这波快... ...ealth Trust Co.)。我们开始买入时，保守估算，它的内在价值是每股125美元。然而，这家公司每年每股盈利约10美元，却出于充分的理由分文股息不发，这大概是股价被压在50美元左右的主要原因。换言之，我们面前摆着这样一家公司：管理上乘的银行，盈利能力强，股价相对内在价值打了很大的折扣。管理层... 查看原文 →
1960 巴菲特致合伙人信 2
1960年，情形整个翻了过来。道指从679点跌到616点，跌了9.3%。就算加上期间收取的股息，持有指数的投资人整体仍亏损6.3%。公用事业指数却录得不错的涨幅。目前还有部分投资公司尚未公布业绩，我估计约90%的投资公司都跑赢了工业指数。大多数投资公司去年的整体收益率，看起来都在正负5%上下。在纽约... ...多数董事觉得没有必要振兴地图业务。桑伯恩每年的销售额约为200万美元，持有的有价证券市值约700万美元。投资组合带来可观的收入，公司没有任何财务压力，保险公司对地图价格满意，股东也能收到分红。然而，在过去8年里，股息削减了5次——至于是否讨论过降低薪酬或压缩董事及委员费用，我查遍记录，一条也没找到。 查看原文 →
1961年中 巴菲特致合伙人信 2
1961年上半年，道琼斯工业指数 (Dow-Jones Industrial Average) 含股息的整体涨幅约为13%。这本是我们最难超越指数的行情，然而全程运营的所有合伙账户，业绩都略微领先道指。1961年新成立的几个账户，从各自成立之日算起，有的与指数持平，有的超过了指数，区别主要在于成立时... ...伙税务申报所做的任何小额调整，将由我直接承担。这样就不必麻烦八十多位合伙人为小事修改此前的申报。就现在的情况而言，哪怕一点小小的变动——比如规定合伙账户收到的某笔股息，资本返还比例从68%调整为63%——也要引发大量的文书工作。为避免这种情况，凡涉及税款调整金额低于1,000美元的，将由我直接支付。 查看原文 →
1964 巴菲特致合伙人信 2
(1) 根据道指年度涨跌计算，其中包含股息。表格中为合伙基金整年运作的年份。 (1) 道指长期整体收益率（含股息）平均约为每年 7%，但各年振幅极大——极端情况下可能跌 40% 或涨 50%，大多数年份在跌 10% 到涨 20% 之间。 查看原文 →
1964年中 巴菲特致合伙人信 2
1964 年上半年，道琼斯工业指数（以下简称"道指"）从 762.95 点上涨至 831.50 点，同期股息约为 14.40 点，上半年整体收益率为 10.0%。6 月 18 日我写这封信时，我们的上半年业绩看来与道指相差无几。我多希望能向各位报告：道指持平，而我们上涨 5%；要是道指跌了 10%，... (1) 根据道指年度涨跌计算，其中包含股息。表格中为合伙基金整年运作的年份。 查看原文 →
1975 巴菲特致股东信 2
...1975年按税务目的计算产生了净经营亏损，此前多年缴纳的一大笔联邦所得税现已可申请退还。亏损的产生，源于州及地方债券利息收入的100%、以及国内公司股息收入的85%均被排除在应税收入之外。我们可退税的余额已经用尽，因此，如果1976年的整体经营业绩与1975年相仿，净收益将大幅减少。尽管我们并不预期... ...（1964年9月）结束时，公司净资产为2210万美元，流通普通股1,137,778股，每股账面价值19.46美元。而在那十年之前，伯克希尔·哈撒韦的净资产曾高达5340万美元。股息派发和股票回购合计占净资产缩水额逾2100万美元，而这十年间5.95亿美元的销售收入，竟带来了980万美元的累计净亏损。 查看原文 →
1992 巴菲特致股东信 2
为了说明我们业绩波动的程度——以及股市变动对短期结果的影响——我们在首页列出了每年每股账面价值的变化，并与标普500指数（含股息）的年度表现进行对比。 不管是否恰当，"价值投资"这个词已经被广泛使用了。它通常意味着买入具有某些特征的股票，比如低市净率、低市盈率或高股息率。遗憾的是，即使这些特征全部同时具备，也远不能保证投资者确实是在以物有所值的价格买入，从而真正遵循了价值投资的原则。相应地，反过来的特征——高市净率、高市盈率和低股息率——也丝毫不能... 查看原文 →
1997 巴菲特致股东信 2
全美航空还有很长的路要走，不过存活已经不再是问题。因此，该公司在1997年补齐了拖欠我们优先股的全部股息，还额外支付了延迟付息的补偿。公司的普通股股价更是从4美元的低点一路飙升到73美元的新高。 ...们在1991年还进行了另一笔私募投资——买入3亿美元的美国运通 Percs。这种证券本质上是一种普通股，但在头三年有一个交换条件：我们可以获得额外的股息，但股价上涨带来的资本利得受到上限约束。尽管有这个上限，这笔投资最终获利极为丰厚，这要归功于你们的董事长做出的一个既靠运气又靠实力的决策——其中运气... 查看原文 →
2000 巴菲特致股东信 2
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对收益 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
| 常见的估值指标如股息率、市盈率、市净率，甚至增长率，本身与估值毫无关系——除非它们能为一家企业未来现金流入和流出的金额及时间提供线索。事实上，如果一项投资早期投入的现金超过了它日后产出的现金的折现值，那么增长反而是在摧毁价值。那些信口开河地把"成长型"和"价值型"说成是两种对立投资风格的市场评论员和... | |||
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2004 巴菲特致股东信 2
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对收益 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
| ...2004年的股市表现倒颇为不同寻常，只是这个事实淹没在第2页的数字迷宫里了。如果你审视自1960年代结束以来的35年，会发现投资者持有标普500（含股息）的年均回报率高达11.2%（远高于我们对未来回报率的预期）。但如果你要找回报率接近这个11.2%的年份——比如在8%到14%之间——你会发现200... | |||
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核心思想索引 1
股息（Dividends）— 出现于 64 篇信件 账面价值（Book Value）— 出现于 57 篇信件 承保纪律（Underwriting Discipline）— 出现于 48 篇信件 保险浮存金（Insurance Float）— 出现于 41 篇信件 回购（Share Buyback）—... 查看原文 →
税收效率 1
股息 复利 留存收益 资本配置 长期持有 查看原文 →
1957 巴菲特致合伙人信 1
...道琼斯工业指数 (Dow-Jones Industrials) 为 499 点，年末收于 435 点，下跌 64 点。若持有指数，则可获得 22 点的股息，整体亏损降为 42 点，全年亏损 8.470%。这一结果与大多数股票型基金的表现大致相当——据我所知，今年没有任何投资于股票的基金实现了正收益。 查看原文 →
1959 巴菲特致合伙人信 1
道指是人们衡量股市表现最常用的指数，但1959年这个指数有些失真。去年道指从583点涨到679点，涨幅16.4%，加上股息，持有道指的投资者全年总收益率为19.9%。 查看原文 →
1962年11月 巴菲特致合伙人信 1
读到这里，你有权利听我汇报一下我们今年以来的成绩了。截至10月31日，道琼斯工业指数（含股息）整体下跌约16.8%。年末，我们打算继续沿用去年年底对登普斯特风车制造公司（Dempster Mill Manufacturing Company）控股权益的估值方法——即对资产负债表各项目打不同折扣，以反... 查看原文 →
1963 巴菲特致合伙人信 1
（1）按道指年度涨跌计算，含当年股息。 （2）1957—1961年数据为之前全年管理的所有有限合伙人账户的综合业绩，已扣除经营费用，未计入有限合伙人利息及普通合伙人分成。 （3）1957—1961年数据根据前列合伙基金收益率计算得出，已按现行合伙协议扣除普通合伙人分成。 查看原文 →
1963年中 巴菲特致合伙人信 1
1963 年上半年，道琼斯工业指数（以下简称"道指"）由 652.10 点上升至 706.88 点，加上 10.66 美元的股息，道指上半年的整体收益率为 10.0%。 查看原文 →
1965 巴菲特致合伙人信 1
去年刚定完目标，今年我们的业绩就偏离了目标，我的预测真是不靠谱。包含股息在内，道指的整体收益率是 14.2%，我们的整体收益率是 47.2%，这是巴菲特合伙基金成立以来取得的最大相对优势。我犯了错，大家都看到了，换了是谁，都会感到惭愧。以后应该不会有这样的事了。 查看原文 →
1965年中 巴菲特致合伙人信 1
1965 年上半年，道指从 874.13 下跌到 868.03。它的下跌幅度很小，但走的不是直线线路，而是观光线路，在 5 月 14 日曾达到 939.62 的高点。加上 13.49 点的股息，道指上涨 7.39 点，整体收益率是 0.8%。 查看原文 →
1966 巴菲特致合伙人信 1
(1) 根据道指年度涨跌计算，其中包含股息。表格中为合伙基金整年运作的年份。 查看原文 →
1966年中 巴菲特致合伙人信 1
1966 年上半年，道指从 969.26 点下跌到 870.10 点。在此期间，股息约为 14.70 美元，投资道指的整体收益率为亏损 8.7% 左右。 查看原文 →
1967 巴菲特致合伙人信 1
(1) 根据道指年度涨跌计算，其中包含股息。表格中为合伙基金整年运作的年份。 查看原文 →
1967年中 巴菲特致合伙人信 1
(1) 根据道指年度涨跌计算，其中包含股息。表格中为合伙基金整年运作的年份。 查看原文 →
1968 巴菲特致合伙人信 1
我相信各位都保持着知识分子的纯洁性，不会把上面的收益数字当回事，而是希望我报告一下相对道指的表现。去年，将股息计算在内，道指的收益率是上涨 7.7%，我们的收益率是上涨 58.8%，创造了新纪录。大家应该把这个业绩看成是极端异常情况，就像在桥牌中一连抓了 13 张黑桃，你叫到大满贯，却不动声色，把钱... 查看原文 →
1968年中 巴菲特致合伙人信 1
1968 年上半年，道指从 905 点略微下跌到 898 点。上半年持有道指可获得 15 美元的股息，在此期间投资道指的整体收益率为 0.9%。对于大多数基金经理而言，虽然他们没像 1967 年领先道指那么多，但今年上半年，道指仍然是一个比较弱的对手。 查看原文 →
1969年10月 巴菲特致合伙人信 1
...下（按上述假设以及当前利率，市盈率应该不会变），美国公司的整体价值的长期复合增长率应该不会超过每年 6%。按照这个股市整体水平，对于上述纳税人而言，股息税后收益率是 1.75%，资本利得税后收益率是 4.75%，整体税后收益率是 6.5%。股息和资本利得的税前收益率也有可能分别是 4% 和 5%，这... 查看原文 →
1969年12月 巴菲特致合伙人信 1
多元零售公司和伯克希尔哈撒韦公司目前都不发放股息，将来几年，可能仍然不发放股息，或者只发放很低的股息。原因有很多：这两家公司都有负债，我们希望能为银行的储户和保险公司的投保人提供良好的保护，我们的一些公司通过追加投资可以获得非常令人满意的回报，而且我们希望通过寻找新生意来扩展和提升盈利能力。 查看原文 →
1969年12月26日 巴菲特致合伙人信 1
我们的税收数据已经出来了，从现在的情况看，各位合伙人需要缴纳联邦所得税的普通所得（股息加利息减去普通亏损）占1969年1月1日资本的3.75％（详见随附信函第1项），没有金额较大的长期资本利得或亏损，有一笔短期资本亏损，占各位1969年1月1日未实现增值的8.5％（第3项）。上述仅为粗略估算值。二月... 查看原文 →
1970年2月 巴菲特致合伙人信 1
...获得的收益，与收益率为8.5％的应税债券相当。除了未成年人和一些退休人员，对于我们的大部分合伙人来说，购买免税债券比购买应税债券合适多了。有的人有一大笔资金，但是没有工作收入或股息收入，他们可以做一个应税债券和免税债券的组合，可以获得最高的税后收益。如果你属于这种情况，我们会帮你构建一个这样的组合。 查看原文 →
1979 巴菲特致股东信 1
公司和它所追求的股东群体也是同理。你不可能同时取悦所有人——同时吸引那些主要追求高当期股息收益率的、追求长期资本增值的、以及追求股价短期爆炸性表现的各路投资者。 查看原文 →
1986 巴菲特致股东信 1
...|20,770|6,744|8,685|3,725 || 经营收益合计|195,857|125,449|131,464|92,948 通用食品特别股息|---|4,127|---|3,779 华盛顿邮报特别股息|---|14,877|---|13,851 出售证券收益|216,242|468,90... 查看原文 →
1988 巴菲特致股东信 1
在这63年间，大盘的年均回报率（含股息）略低于10%。这意味着当初投入的1,000美元，如果全部收益都再投资的话，现在会变成40.5万美元。但如果年回报率是20%，现在就会变成9,700万美元。在我们看来，这是一个统计上显著的差异，完全可以激起人们的好奇心。 查看原文 →
1989 巴菲特致股东信 1
在几乎任何条件下，我们都预期这些优先股能让我们收回本金加股息。但如果我们得到的仅此而已，结果将令人失望，因为我们牺牲了流动性，从而在未来十年必然会出现的一些重大机会面前束手无策。在那种情况下，我们只获得了优先股的收益率，而在这段时期内一般的优先股对我们毫无吸引力。伯克希尔从这四项优先股投资中获得满意... 查看原文 →
1994 巴菲特致股东信 1
...配得上一块银牌。金牌的殊荣要归于我五年前犯下、到1994年才完全"成熟"的一个错误：我们以3.58亿美元买入全美航空 (USAir) 优先股，该股的股息于九月份被停发。在1990年的年报中，我已经准确地将这笔交易定性为"非受迫性失误"——意思是没有人逼我做这笔投资，也没有人误导我。这完全是一个分析不... 查看原文 →
2001 巴菲特致股东信 1
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对结果 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
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2002 巴菲特致股东信 1
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对结果 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
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2003 巴菲特致股东信 1
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对结果 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
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2006 巴菲特致股东信 1
| 年份 | 伯克希尔每股账面价值年度变动百分比 (1) | 含股息标普500指数年度变动百分比 (2) | 相对表现 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19... | ||
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