Underwriting Discipline 概念
承保纪律（Underwriting Discipline）
概念解析
定义与起源
承保纪律是保险行业中最核心的经营原则，指保险公司在承接风险时严格遵循合理定价标准，宁可放弃保费收入也不承接定价不合理的风险。这一概念的本质是：保险公司的长期价值不取决于规模大小，而取决于能否在承保过程中实现盈利。
巴菲特对承保纪律的认识始于1967年收购国民保险公司（National Indemnity）。该公司创始人杰克·林沃尔特（Jack Ringwalt）自1941年公司创立以来就坚守"承保必须盈利"这一原则。巴菲特在1969年致股东信中写道，这一原则"业内人人挂在嘴边，真正做到的却寥寥无几"。这句话揭示了承保纪律的核心矛盾：所有人都知道它是对的，但在竞争压力下，绝大多数公司做不到。
承保纪律之所以难以坚守，根源在于保险业的竞争动态。当行业处于盈利期，大量资本涌入，竞争者为抢夺市场份额不断压低价格。此时坚持合理定价意味着业务量大幅缩水。对于以保费收入养活庞大组织的保险公司来说，这需要极大的勇气和定力。
核心要义
第一，承保纪律的本质是"说不"的能力。 巴菲特在2001年致股东信中明确指出，保险行业"最要紧的是承保纪律"，而非规模和品牌。他提出了承保纪律的三条关键原则：
"1. 他们只接受自己能够正确评估的风险（坚守在能力圈之内），并且在评估了所有相关因素——包括极端损失情形——之后，确认这些风险具有盈利预期。这些保险公司从不以市场份额为目标，当竞争对手以愚蠢的价格或条款抢夺业务时，他们乐得让出。 2. 他们严格限制承接的业务，以确保不会因为单一事件或相关事件而遭受损失聚集，从而威胁到公司的偿付能力。他们不遗余力地搜寻那些看似无关的风险之间可能存在的关联。" ——2001 巴菲特致股东信
这三条原则的精髓可以浓缩为一个字："不"。巴菲特说，"'不'必须成为每一位保险承保人员字典里最重要的字。"
第二，承保纪律要求容忍业务量的大幅波动。 国民保险公司在菲尔·列舍（Phil Liesche）的领导下，曾经在某些年份保费收入大幅下降。巴菲特对此不仅没有抱怨，反而在1980年致股东信中写道：
"他们的就业和薪酬也不会受到影响。我们非常钦佩国民保险的承保纪律——这一纪律由创始人杰克·林沃尔特从公司创立之初便植入其中——并且深知这种纪律一旦中断，恐怕永远也无法完全恢复。" ——1980 巴菲特致股东信
这段话揭示了巴菲特的一个深刻洞见：承保纪律是一种文化，一旦被破坏，几乎不可能重建。这就是为什么他宁可看到保费收入下降，也不允许任何人打破这一纪律。
第三，承保纪律与浮存金的关系是理解伯克希尔保险帝国的钥匙。 保险浮存金——保险公司暂时持有但并不属于自己的资金——是伯克希尔投资引擎的核心燃料。但浮存金的价值完全取决于其获取成本，而获取成本正是由承保纪律决定的。当承保实现盈利时，浮存金的成本为负——这意味着别人付钱让你使用他们的资金。巴菲特在2008年致股东信中写道：
"保险集团连续第六年实现了承保盈利。这意味着我们585亿美元的保险'浮存金'——这些钱不属于我们，但由我们持有并为自己的利益进行投资——其成本低于零。事实上，2008年持有这笔浮存金反而给我们带来了28亿美元的收入。" ——2008 巴菲特致股东信
第四，承保纪律要求对保险周期有清醒的认识。 保险业具有典型的周期性特征，在盈利年份大量资本涌入，导致定价下降，进而引发亏损，亏损又驱赶走弱者，供给减少后价格回升。巴菲特在1986年致股东信中用了一个精彩的比喻：
"我们需要的不是更多的政治家，而是更少的玉米。过去两年里，保险业通过大量融资，已经大幅扩大了玉米的种植面积。由此产生的'丰收'——也就是保险承保能力的激增——对价格和利润的影响，跟农产品过剩自古以来的后果毫无二致。" ——1986 巴菲特致股东信
实践应用
承保纪律在伯克希尔的实践中体现为几个层面：
组织层面，伯克希尔从不以保费增长作为考核管理层的指标。当其他保险公司为市场份额你争我夺时，伯克希尔的保险经理人知道，他们因为拒绝不合理定价的业务而导致的业务量下降，绝不会受到总部的批评。这种组织文化是承保纪律得以持续的根基。
运营层面，伯克希尔旗下各保险子公司——从盖可保险（GEICO）的直销汽车险到伯克希尔再保险集团的巨灾再保险——都遵循同样的承保纪律。盖可保险的CEO托尼·奈斯利（Tony Nicely）被巴菲特誉为"在严守承保纪律的同时，正在打造一个以加速度抢占市场份额的组织"。这说明承保纪律与增长并不矛盾，关键是增长必须建立在盈利的基础上。
战略层面，承保纪律使伯克希尔能够在灾难发生后迅速抓住定价合理的机会。1989年旧金山地震后，许多保险公司遍体鳞伤、退出市场，伯克希尔立即提出可以承保高达2.5亿美元的灾害保障。只有平时严守纪律的公司，才能在别人恐慌时从容出手。
对普通投资者的启示是：在评估保险公司时，承保纪律是最重要的非财务指标。一家保险公司如果长期综合比率（赔付加费用占保费的比例）低于100%，说明它拥有真正的承保纪律。
常见误区
误区一：承保纪律等于保守经营。 事实上，承保纪律是一种积极策略。它要求在定价合理时大胆扩张，在定价不合理时果断收缩。伯克希尔在某些年份的保费增速远超行业，正是因为竞争对手退出后留下了定价合理的业务。
误区二：规模和品牌是保险公司成功的关键。 巴菲特明确指出，"许多最大、最知名的保险公司经常只能交出平庸的成绩"。规模甚至可能成为承保纪律的敌人，因为庞大的组织机构需要持续的保费收入来维持运转，这形成了接受不合理定价的内在压力。
误区三：通用再保险的困境证明大公司无法维持承保纪律。 通用再保险在被伯克希尔收购后确实经历了承保纪律的崩溃。但巴菲特在乔·布兰登（Joe Brandon）的领导下重建了这一纪律，证明即使在大型组织中，承保纪律也可以被恢复——前提是最高管理层坚定不移地支持。
误区四：承保亏损可以通过投资收益弥补。 这种"用投资收益补贴承保亏损"的思维模式是保险业最危险的幻觉之一。它实际上是在把保户的钱当作赌本，用冒险的投资来弥补经营上的不足。
巴菲特原话精选
"自1941年公司创立以来，林沃特先生始终坚守'承保必须盈利'这一原则——业内人人挂在嘴边，真正做到的却寥寥无几。" ——1969 巴菲特致股东信
"我们非常钦佩国民保险的承保纪律——这一纪律由创始人杰克·林沃尔特从公司创立之初便植入其中——并且深知这种纪律一旦中断，恐怕永远也无法完全恢复。" ——1980 巴菲特致股东信
"在这个行业里，最要紧的是承保纪律。真正的赢家是那些始终坚守三条关键原则的公司。" ——2001 巴菲特致股东信
"凭借严格的承保纪律，这些资金长期来看很有可能实现零成本。" ——2022 巴菲特致股东信
思想演变
1960年代：通过收购国民保险公司，首次接触承保纪律概念，被杰克·林沃尔特的经营哲学深深影响
1970-1980年代：在行业周期的反复洗礼中加深理解，亲历了承保利润与承保亏损的交替，逐渐形成系统性认知
1990年代：随着盖可保险的全资收购和巨灾再保险业务的开展，将承保纪律提升到战略层面
2000年代：通用再保险的惨痛教训让巴菲特进一步认识到承保纪律的脆弱性，同时也验证了其可重建性
2010年代至今：承保纪律成为伯克希尔保险帝国最核心的竞争优势，浮存金规模突破1,600亿美元且成本接近零
相关概念
典型案例公司
2010 巴菲特致股东信 10
保险浮存金——我们在保险业务中临时持有的、并不属于我们的资金——为我们的投资提供了 660 亿美元的资金来源。只要保险承保能够盈亏平衡——也就是说，我们收取的保费等于我们发生的赔付损失和费用——这些钱就是"免费"的。当然，承保结果变化无常，在盈利和亏损之间不规则地摆动。然而，纵观伯克希尔的全部历史，... 内在价值的第二个组成部分是来自投资和保险承保之外的收益。这些收益来自我们的 68 家非保险公司，详细列表见第 106 页。伯克希尔早年专注于投资这一面。但在过去二十年间，我们越来越重视拓展来自非保险业务的收益，这一做法将持续下去。 ...还有 8 处提及 查看原文 →
1997 巴菲特致股东信 8
...长：每股投资金额增加了9,543美元，增幅33.5%；每股经营收益增加了296.43美元，增幅70.3%。不过有一点必须说明：我们的巨灾再保险业务运气不错（后面会详细说明），同时盖可保险的承保利润也远超我们对大多数年份的预期，因此1997年的经营收益大大好于我们的预估，也超过我们对1998年的展望。 ...、再保险预收款项和未赚取保费准备金加总后，再扣除应付代理人余额、预付取得成本、预付税款以及再保相关递延费用计算得出的。相对于我们的保费规模，浮存金的数额相当可观。至于浮存金的成本，则取决于承保盈亏。在某些年度——比如最近连续五年——我们都录得了承保利润，换句话说，我们光是持有这些资金就能让我们赚钱。 ...还有 6 处提及 查看原文 →
2012 巴菲特致股东信 8
我们的保险业务去年大放异彩。它不仅为伯克希尔提供了730亿美元的免费资金用于投资，还贡献了16亿美元的承保利润，这是连续第十年实现承保盈利。这真的是鱼和熊掌兼得。 盖可保险 (GEICO) 一路领跑，在不牺牲承保纪律的前提下继续蚕食市场份额。自1995年我们取得控制权以来，GEICO在个人车险市场的份额从2.5%增长到了9.7%。保费收入同期从28亿美元增长到167亿美元。未来还有巨大的增长空间。 ...还有 6 处提及 查看原文 →
2007 巴菲特致股东信 7
保险浮存金——在保险业务中我们暂时持有、但并不属于我们的资金——为我们的投资提供了590亿美元的资金来源。只要保险承保能做到盈亏平衡，浮存金就是"免费"的，也就是说，我们收取的保费与我们承担的损失和费用相当。当然，保险承保的波动性很大，在盈利和亏损之间来回摆动。然而纵观我们的全部历史，总体是盈利的，...
| 年份 | 承保利润（损失）（百万美元） | 浮存金（百万美元） |
|---|---|---|
| 1967 | $ 0.4 | $ 18.5 |
| 1968 | 0.6 | 21.3 |
| 1969 | 0.1 | 25.4 |
| 1970 | (0.4) | 39.4 |
| 1971 | 1.4 | 65.6 |
| ...还有 5 处提及 | ||
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2002 巴菲特致股东信 6
...事业的浮存金增加到412亿美元，大幅增长了57亿美元。更棒的是，2002年取得这些资金的成本仅为1%。浮存金再度回到低成本状态，感觉真好，特别是经历了前三年的惨淡之后。伯克希尔的再保险部门以及盖可保险 (GEICO) 在2002年都大放异彩，通用再保险 (General Re) 的承保纪律也已恢复。 这是因为有两项有利因素确实给我们的财报数字帮了忙。第一，2002年没有发生什么重大灾难，这意味着伯克希尔（以及其他保险同业）的承保利润高于正常年份。而在情况相反的年份——遭遇超级飓风、地震或人为灾害——许多保险公司喜欢宣称"要不是"那些意外事件，他们本来可以赚到多少多少。言下之意，这类巨灾既然十分罕... ...还有 4 处提及 查看原文 →
2013 巴菲特致股东信 6
...在这11年间，我们的浮存金——这些钱不属于我们，但我们可以用来为伯克希尔投资——从410亿美元增长到了770亿美元。与此同时，我们累计实现了220亿美元的税前承保利润，其中2013年就有30亿。而这一切，始于我们1967年以区区860万美元收购国民保险公司 (National Indemnity)。 如果我们的保费收入超过了费用和最终赔付的总和，我们就会在浮存金产生的投资收益之外，额外录得承保利润。赚到这种利润的时候，我们等于是在免费使用这些资金——更妙的是，别人还倒贴给我们钱让我们用。 ...还有 4 处提及 查看原文 →
2006 巴菲特致股东信 5
对保险公司而言，浮存金是好事还是坏事，取决于其获取成本——也就是公司在承保活动中的盈亏状况。当承保利润随着时间持续出现时——也就意味着保户支付的保费加上投资收益，不仅覆盖了理赔款和运营费用，还有剩余——那么，浮存金的价值甚至可能超过同等规模的净资产。事实上，这种白拿的浮存金用来投资产生收益后，等于使... 本年度终于取得了重大进展。我们已经消除了通用再保险 (General Re) 多年来的两大隐患：承保纪律的缺失，和一本祸害无穷的衍生品账本。 ...还有 3 处提及 查看原文 →
2011 巴菲特致股东信 5
...血。保险业务产生"浮存金"——这些钱并不属于我们，但我们可以拿来为伯克希尔的利益进行投资。如果我们支付的理赔和费用低于收到的保费，我们还能额外获得承保利润，这意味着浮存金的成本低于零。尽管我们肯定会不时出现承保亏损，但我们已经连续9年实现承保盈利，累计盈利约170亿美元。同期我们的浮存金从410亿美... 如果我们的保费收入超过费用支出和最终理赔损失之和，我们就会获得承保利润，这还叠加在浮存金带来的投资收益之上。当承保盈利发生时，我们就等于在免费使用资金——更妙的是，别人还付钱让我们持有这些资金。不幸的是，所有保险公司都渴望这种美好结果，因此导致了激烈的竞争，在大多数年份竞争激烈到整个财产意外险行业出... ...还有 3 处提及 查看原文 →
1977 巴菲特致股东信 4
我们预期在未来年度将很难再达到1977年这样的回报率水平。一方面期初资本比一年前又增加了23%，另一方面我们预计保险承保利润率会在年底之前开始走下坡。尽管如此，我们仍然可以期待一个相当不错的年份，目前的估计是——当然预测本身有其先天的局限性——1978年每股经营收益应该还会有些许增长。 1977年保险承保业务确实是顺风而行。1976年整个行业大幅上调了费率，以弥补1974年和1975年惨痛的承保亏损。但由于保单通常以一年为期，定价失误只有在续保时才能纠正，所以直到1977年，此前费率上调的效果才充分体现在收益上。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
1979 巴菲特致股东信 4
...舍 (Phil Liesche) 管理的承保业务交出了真正非凡的成绩。在承保部门罗兰·米勒 (Roland Miller) 和理赔部门比尔·里昂斯 (Bill Lyons) 的协助下，这个部门以约8,200万美元的已赚保费创造了840万美元的承保利润。在整个保险行业中，能做到这种水平的公司屈指可数。 ...。与其让全体员工忙得不可开交却是在做亏本买卖，我们宁可让组织偶尔有些闲置。杰克·林沃尔特 (Jack Ringwalt)——国民保险公司的创始人——在公司成立之初就立下了这条承保纪律，而Phil从未动摇过对这一原则的坚守。我们相信，这种坚定意志既罕见又明智——而且是经营一流意外险公司绝对不可或缺的。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
1995 巴菲特致股东信 4
...理算准备金、再保险预收保费和未到期保费准备金加总，再扣除应付代理人余额、预付获取成本、预付税项和与分入再保险相关的递延费用。我们的浮存金成本取决于承保损失或利润。在我们实现承保利润的年份——比如最近这三年——浮存金成本是负的，也就是说，我们在计算保险业务收益时，是将承保利润加上浮存金产生的投资收益。 ...）|平均浮存金 (2)（百万美元）|近似资金成本（1与2之比）|年末长期政府债券收益率 ---|---😐---😐---😐---: 1967|承保利润|17.3|低于零|5.50% 1968|承保利润|19.9|低于零|5.90% 1969|承保利润|23.4|低于零|6.79% 1970|0.... ...还有 2 处提及 查看原文 →
1998 巴菲特致股东信 4
...了最好的体现。理念是低成本的汽车保险，通过直销客户来实现；经理人则是托尼·奈斯利 (Tony Nicely)。说得简单点，整个商业世界没有人能比Tony把盖可保险经营得更好。他的直觉毫无偏差，他的精力没有上限，他的执行力完美无瑕。在严守承保纪律的同时，Tony正在打造一个以加速度抢占市场份额的组织。 盖可保险1998年的承保利润率达到6.7%，比我们预期的要好——实际上，好得超出了我们的期望。我们的成绩反映了一个行业性的现象：近年来，汽车事故的频率和严重程度都出人意料地下降了。对此我们的回应是在1998年降低了3.3%的费率，1999年我们还会进一步降价。这些举措将很快把利润率拉低——至少降到4... ...还有 2 处提及 查看原文 →
2000 巴菲特致股东信 4
2000年浮存金的增长令我们欣慰，但其成本却不尽人意。多年来，我们的浮存金成本基本接近于零——多数年份的承保利润足以弥补偶尔糟糕的年份，比如1984年，那一年的资金成本高达惊人的19%。然而2000年，我们的承保损失达到16亿美元，浮存金成本飙升至6%。除非发生超级大灾难，我们预计2001年的浮存金... 很显然，这类附带年度成本的浮存金，不如我们从预期能产生承保利润的保单中获得的浮存金那么理想（后者我们有很多）。尽管如此，追溯再保险对我们来说仍然算得上是一桩不错的买卖。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
2001 巴菲特致股东信 4
用浮存金成本来衡量，很少有财产意外险公司能够算得上是令人满意的企业。有趣的是——与许多其他行业不同——规模和品牌都不是决定保险公司盈利能力的关键。事实上，许多最大、最知名的保险公司经常只能交出平庸的成绩。在这个行业里，最要紧的是承保纪律。真正的赢家是那些始终坚守以下三条关键原则的公司： 此外，通用再保险在争取和挽留业务方面过于激进。虽然所有人都打算谨慎承保，但让有才干、干劲十足的专业人士抑制住战胜竞争对手的冲动，确实不容易。然而，如果把"胜利"等同于市场份额而非利润，那麻烦就要来了。"不"——必须成为每一位保险承保人员字典里最重要的字。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
2004 巴菲特致股东信 4
| 年份 | 保费收入（百万美元） | 年末雇员数 | 承保费用率 | 承保利润率（截至2004年底）* |
|---|---|---|---|---|
| 1980 | $ 79.6 | 372 | 32.3% | 8.2% |
| 1981 | 59.9 | 353 | 36.1% | (.8%) |
| 1982 | 52.5 | 323 | 36.7% | (15.3%) |
| 1... | ||||
| ...的员工承诺，没有人会因为业务下滑而被解雇，不管萎缩多么严重。（这里可不是唐纳德·特朗普 (Donald Trump) 那种地方。）国民保险不是劳力密集型企业，如上表所示，它能承受额外的管理费用。但它承受不了不当的定价以及随之而来的承保纪律崩坏。一家今年不把承保盈利放在心上的保险公司，明年也不会在乎。 | ||||
| ...还有 2 处提及 | ||||
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2005 巴菲特致股东信 4
...医疗事故保险是一种很难承保的险种，已经成了许多保险公司的坟墓。但MedPro应该会做得不错。它将拥有所有伯克希尔旗下保险公司共同享有的理念优势——承保纪律高于一切其他目标。此外，作为伯克希尔的一员，MedPro拥有远超竞争对手的财务实力，这能让医生们安心：那些需要漫长时间才能结案的索赔，不会因为保险... 浮存金是件美妙的事——前提是获取成本不能太高。它的成本取决于承保业绩，也就是我们最终支付的费用和赔款与收到的保费相比如何。当保险公司取得承保利润时——伯克希尔从事保险业务39年来大约有一半年份做到了——浮存金的成本甚至低于零。在那些年份里，我们实际上是拿着别人的钱还要别人倒贴给我们。然而对大多数保险... ...还有 2 处提及 查看原文 →
2008 巴菲特致股东信 4
正如去年报告中预测的那样，我们保险业务在2007年取得的出色承保利润，2008年没有重现。不过，保险集团还是连续第六年实现了承保盈利。这意味着我们585亿美元的保险"浮存金"——这些钱不属于我们，但由我们持有并为自己的利益进行投资——其成本低于零。事实上，2008年持有这笔浮存金反而给我们带来了28... 在盖可保险 (GEICO)，托尼·奈斯利 (Tony Nicely)——18岁加入公司至今已经第48个年头——在坚守严格的承保纪律的同时，不断蚕食市场份额。1993年托尼出任CEO时，GEICO的车险市场份额为2.0%，长期徘徊于此。现在我们的市场份额已经达到7.7%，2007年为7.2%。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
2015 巴菲特致股东信 4
...的最新数据：2015年，我们的每股现金和投资增长了8.3%，达到159,794美元（其中卡夫亨氏持股按市值计算），而来自众多业务的每股收益——包括保险承保收入——增长了2.1%，达到每股12,304美元。在第二个要素中，我们剔除了所持投资的股息和利息收入，因为将其包括在内会造成价值的重复计算。在计算... 我在上一段中用了斜体标注"包括保险承保收入"，因为我们是首次将保险承保收入纳入经营收益。当初引入伯克希尔两大定量估值支柱的时候，我们没有这样做，因为当时我们的保险业绩受到巨灾保险的严重影响。如果没有飓风和地震，我们就能大赚一笔。但一场特大灾害就会让我们陷入亏损。出于保守考虑，在计算经营收益时，我们一... ...还有 2 处提及 查看原文 →
2016 巴菲特致股东信 4
如果我们的保费收入超过了运营费用和最终损失赔付的总和，我们的保险业务就录得承保利润，这会增加浮存金产生的投资收益。当赚到这种利润时，我们就在享受免费资金的使用——更妙的是，别人还倒贴我们钱来持有这些资金。 ...色的承保记录。伯克希尔现已连续14年实现承保盈利，期间税前承保收益累计达280亿美元。这种记录并非偶然：严格的风险评估是我们所有保险经理人每天的核心关注点。他们深知，虽然浮存金很有价值，但其优势完全可能被糟糕的承保结果所吞噬。所有保险公司都把承保纪律挂在嘴边。而在伯克希尔，这是一种信仰，旧约风格的。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
2018 巴菲特致股东信 4
如果我们的保费超过了费用和最终赔付的总和，我们的保险业务就会录得承保利润，这将增加浮存金所产生的投资收益。赚到这种利润时，我们就是在免费使用资金——更妙的是，因为持有这些资金我们反倒获得了收入。 此外，我们的财产意外险业务有着出色的承保记录。在过去16年中，伯克希尔有15年实现了承保盈利，唯一的例外是2017年，当年我们的税前亏损为32亿美元。在整整16年中，我们的税前承保利润合计为270亿美元，其中20亿美元来自2018年。 ...还有 2 处提及 查看原文 →
1972 巴菲特致股东信 3
...e Hathaway) 的经营收益令人振奋，达到年初股东权益的19.8%，成绩相当亮眼。我们所有主要业务都取得了显著进步，其中进步最为突出的是保险承保利润。由于多重有利因素罕见地同时出现——汽车事故频率下降、事故严重程度趋缓，以及全年未发生重大灾难——承保利润率远超以往平均水平，也远超我们对未来的预... 1972年，国民保险公司 (National Indemnity Company) 在我们传统保险业务的核心领域创下了出色的承保利润，但这里面有一个值得深思的悖论。这份利润大幅拉高了1972年的整体公司盈利，然而正是产生这种利润的市场环境，吸引了大量新竞争者以我们认为难以为继的费率水平蜂拥入市。从长... ...还有 1 处提及 查看原文 →
1974 巴菲特致股东信 3
...经营收益为8,383,576美元，折合每股8.56美元，期初股东权益回报率为10.3%。这是自1970年以来的最低股本回报率。我们的纺织业务和银行业务均表现出色，较1973年已属不俗的业绩基础上又有所进步。然而，保险承保业务——过去几份年报均指出其盈利水平难以为继——随着时间推移急转直下，大幅恶化。 1975年的前景同样不乐观。我们的纺织业务毫无疑问将出现大幅倒退，银行业务盈利也可能温和下滑。保险承保业务目前是个大问号——这一领域今年肯定不会令人满意，甚至可能极为糟糕。保险投资收入以及我们在蓝筹印花公司 (Blue Chip Stamps) 的权益收益，前景尚算合理。在此期间，我们计划继续夯实财... ...还有 1 处提及 查看原文 →
1993 巴菲特致股东信 3
...于保费规模，我们的浮存金大得不成比例——是将损失准备金、损失调整费用准备金和未赚保费加总，然后减去代理人余额、预付获取成本和分入再保险的递延费用。浮存金的成本取决于承保盈亏。在承保盈利的年份——包括1993年——我们浮存金的成本为负数，也就是说我们把承保利润加上浮存金的投资收益来得出保险业务的收益。 大家可以看到，去年我们的保险业务等于让我们免费使用了26亿美元的浮存金；不仅如此，我们还因此赚了3,100万美元的承保利润。这听起来很棒——确实很棒——但远没有听起来那么好。 ...还有 1 处提及 查看原文 →
1996 巴菲特致股东信 3
...金、损失费用调整准备金、再保险持有资金和未赚取保费加总，再扣除代理人余额、预付取得成本、预付税款和再保险相关递延费用。浮存金的成本取决于我们的承保损失或利润。在那些实现了承保利润的年份——比如最近四年——我们的浮存金成本实际上是负的。换句话说，我们不但不用花钱持有这些资金，反而因持有它们而获得回报。 如果保费增长不能带来合理的承保利润，那增长就毫无意义。好消息是：去年我们不但达到了承保目标，还超额完成了。不过我们真正的目标不是扩大利润率，而是把利润通过降价回馈给客户。在这种策略之下，我们相信1997年的增长将轻松超过去年。 ...还有 1 处提及 查看原文 →
保险业 2
承保纪律是区分伯克希尔保险业务与行业平均水平的关键。整个行业的平均净资产回报率仅8.5%，远低于财富500强的14%。原因在于大多数保险公司为了追逐市场份额而不惜以亏损的价格承保。伯克希尔的原则恰恰相反：宁可失去业务，也不做赔本的买卖。 保险浮存金 — 保险业务产生的核心金融资产 承保纪律 — 保持浮存金低成本的关键 护城河 — GEICO的低成本模式就是一条深深的护城河 资本配置 — 浮存金为巴菲特提供了源源不断的投资弹药 纺织业务 — 纺织业的现金流催生了保险业的收购，是伯克希尔转型的起点 查看原文 →
国民保险公司 2
国民保险公司的核心竞争力在于承保纪律。在保险行业的繁荣期，当竞争对手纷纷降价抢夺市场份额时，国民保险宁愿让业务量大幅萎缩，也绝不以不合理的费率承保。反之，在行业低谷、其他公司收缩业务时，国民保险则大举扩张。这种反周期的承保策略需要极大的耐心和纪律——而这正是杰克·林沃特和他的继任者们代代传承的文化。 第二，承保纪律比增长更重要。 保险行业最大的陷阱是"制度性惯性"——没有CEO愿意告诉股东业务在萎缩。但国民保险公司在菲尔·利舍的领导下，敢于在费率不合理时大幅缩减业务。1986年的数据极为生动：在行业普遍亏损的年份，国民保险的月均保费收入从500万美元因为费率合理化而飙升至2,000万以上。这种反... 查看原文 →
能力圈 2
2001 巴菲特致股东信则将能力圈从股票投资延伸到保险承保纪律，展示了这个概念在不同商业场景中的适用性。 ...力圈之内 安全边际 — 能力圈的补充：即使在自己理解的领域，也要留足安全空间 集中投资 — 能力圈的自然推论：真正理解的企业不会太多 市场先生 — 能力圈帮助投资者在市场先生的诱惑面前保持理性 长期持有 — 在能力圈内做出的判断更可能支持长期持有的信心 承保纪律 — 能力圈概念在保险经营中的具体应用 查看原文 →
通用再保险 2
然而，通用再保险的历史也是一部关于承保纪律如何失而复得的教训。1998年被伯克希尔收购时，公司存在严重的承保问题和衍生品风险，这些隐患在随后几年逐步暴露。直到乔·布兰登（Joe Brandon）和塔德·蒙特罗斯（Tad Montross）重建了承保纪律文化，通用再保险才真正成为伯克希尔保险皇冠上的一... ...修复。 通用再保险的底层资产——全球再保险网络、庞大的浮存金、长期客户关系——从未消失。问题出在管理和文化上。一旦乔·布兰登和塔德·蒙特罗斯重建了承保纪律，公司很快恢复了应有的光彩。这说明，对于拥有优秀底层资产的企业，管理问题是可以解决的。关键在于能否找到合适的人——这也是巴菲特反复强调"人才是最重... 查看原文 →
1969 巴菲特致股东信 2
...沃特 (Jack Ringwalt) 和他那支出色的管理团队，几乎在每个部门都创下了新纪录。火灾及意外险行业这一年再度出现重大承保亏损，而我们的保险子公司却实现了相当可观的调整后承保利润。自1941年公司创立以来，林沃特先生始终坚守"承保必须盈利"这一原则——业内人人挂在嘴边，真正做到的却寥寥无几。 菲尔·利舍 (Phil Liesche) 在保险承保和营销部门深耕逾20年，是出色业绩背后的重要功臣，今年年初已正式当选为执行副总裁。 查看原文 →
1976 巴菲特致股东信 2
历经两年的惨淡，1976年的经营业绩有了显著改善。去年我曾说过，保险承保业务的进展程度将决定我们收益的增长是"温和"还是"重大"。结果，实际收益甚至超出了我们最乐观的预期。这在很大程度上要归功于国民保险公司 (National Indemnity Company) 菲尔·利舍 (Phil Liesc... 再保险承保业务的改善落后于直接业务。再保险定价一旦出错，其影响持续的时间往往比直接承保的类似失误更长。乔治·扬 (George Young) 是一位出色的经理人，他为实现承保盈利的目标不懈努力，对所有无法获得合理费率调整的合约果断予以取消。与直接业务一样，我们在再保险上也过度集中于受通胀冲击格外严重... 查看原文 →
1978 巴菲特致股东信 2
...any) 由菲尔·列舍 (Phil Liesche) 领导的那部分保险业务。在大约 9,000 万美元的已赚保费上，实现了约 1,100 万美元的承保利润——即使以行业景气良好为背景，这也是一项真正非凡的成就。在 Phil 的领导下，加上承保部门罗兰·米勒 (Roland Miller) 和理赔部门... ...点，1980 年的状况可能还会进一步恶化。我们目前的判断是，1979 年我们相对于同行的承保表现会有所改善，但每一家保险公司的管理层大概都对自己的相对前景持类似的乐观态度——总有人要失望的。即使我们确实比别人做得好一些，我们 1979 年的综合比率很可能还是会高于去年，承保利润也可能低于去年的水平。 查看原文 →
1981 巴菲特致股东信 2
不过，预测1982年将是近年来保险承保最糟糕的一年，这倒没什么风险。这个结果已经被目前的定价行为加上保险合同的期限特性所锁定了。 在1980年年报中，我们讨论了那些摧毁了许多保险公司资产负债表完整性的投资政策，迫使它们放弃承保纪律，不惜以任何价格承接业务以避免现金流为负。很明显，那些在账面上以荒唐的高价记录着大量债券的保险公司，除了以荒唐的低价大量卖出保单来维持资金周转之外，别无选择。这类保险公司必然更害怕业务量大幅下降，而不... 查看原文 →
1982 巴菲特致股东信 2
(1) 保险承保业绩大幅恶化； 1982年，我们的保险承保业绩恶化程度远超行业平均水平。从远高于行业平均的盈利水平，我们滑落到了略低于行业平均的位置。最大的波动出现在国民保险公司 (National Indemnity) 的传统险种上。过去为我们贡献丰厚利润的业务线，如今的定价水平已经注定了承保亏损。展望1983年，我们预计保险集... 查看原文 →
1986 巴菲特致股东信 2
...米的农夫恳请全世界的玉米同行在销售时展现更多政治家风度一样有限。我们需要的不是更多的政治家，而是更少的玉米。过去两年里，保险业通过大量融资，已经——继续用我们的比喻——大幅扩大了玉米的种植面积。由此产生的"丰收"——也就是保险承保能力的激增——对价格和利润的影响，跟农产品过剩自古以来的后果毫无二致。 ...风险"的业务在1986年大幅扩张，未来对我们也将很重要。在这项业务中，我们经常承保年保费100万至300万美元甚至更高的保单。这项业务在保费收入和承保利润两方面都必然会剧烈波动，但我们一流的资本实力和愿意承保大额净保单的意愿，使我们在价格合理时成为市场上一股非常强大的力量。另一方面，由于目前的价格对... 查看原文 →
1991 巴菲特致股东信 2
综合比率代表保险总成本（已发生损失加上费用）与保费收入之比：低于100代表有承保利润，高于100代表有承保损失。比率越高，年景越差。如果把保险公司因持有保户资金（"浮存金"）所赚取的投资收益考虑在内，综合比率在107-111之间通常意味着整体损益两平，不含来自股东资金的收益。 去年按照我们的定义似乎有一起巨灾事件发生，但它只触发了大约25%保单的赔付义务。因此，我们目前估计1991年巨灾业务的承保利润约为1,100万美元。（你可能会惊讶地得知1991年最大的灾害是什么：它既不是奥克兰大火，也不是鲍勃飓风 (Hurricane Bob)，而是9月份日本的一场台风，目前估计给... 查看原文 →
1992 巴菲特致股东信 2
综合比率代表保险总成本（已发生赔付加上费用）与保费收入之比：低于100表示有承保利润，高于100表示有承保亏损。比率越高，年份越糟。如果把保险公司因持有保户资金（"浮存金"）所获得的投资收益考虑在内，综合比率在106到110之间通常大致可以实现损益两平（不含股东权益所产生的收益）。 ...罗德·埃尔德雷德 (Rod Eldred) 领导的住宅保险业务 (Home-State)，都为我们获得低成本资金做出了卓越贡献。事实上，去年这两项业务都实现了承保利润，也就是说浮存金成本低于零。与此同时，我们大部分的浮存金来自阿吉特所开发的大额交易。他的努力很可能在1993年带来浮存金的进一步增长。 查看原文 →
1994 巴菲特致股东信 2
...，再减去应收保险代理款、预付承保费用、预付税款和再保险分入相关的递延费用，从而得出浮存金——相对于我们的保费规模而言，浮存金的数额相当可观。浮存金的成本取决于承保是盈利还是亏损。在过去两年中，我们取得了承保利润，这意味着浮存金成本为负——我们通过将承保利润加上浮存金的投资收益来计算保险业务的总收益。 ...·金斯特勒 (Brad Kinstler) 负责的工伤赔偿业务、凯泽家族 (Kizer) 经营的信用卡业务，以及唐·伍斯特 (Don Wurster) 领导的国民保险公司 (National Indemnity) 传统汽车和一般责任险业务——所有这些都创造了可观的承保利润，同时也贡献了大量的浮存金。 查看原文 →
2003 巴菲特致股东信 2
去年的表现尤其出色。浮存金规模创下历史新高，而且这些资金完全没有成本，因为所有主要保险板块都为伯克希尔17亿美元的税前承保利润做出了贡献。 ...年利润(亏损)（百万美元） ---|---😐---: 通用再保险|$ 145|$(1,393) 阿吉特管理业务（不含追溯再保险）|1,434|980 阿吉特追溯再保险业务 *|(387)|(433) 盖可保险|452|416 其他直保|74|32 税前承保利润合计|$ 1,718|$ (398) 查看原文 →
2009 巴菲特致股东信 2
如果保费收入超过了费用和最终赔付的总和，我们就获得了承保利润，这笔利润还可以叠加在浮存金产生的投资收益之上。这种组合让我们享受到了使用免费资金的待遇——更妙的是，我们甚至因为持有这些资金而获得报酬。当然，对这一美好结果的期望也引来了激烈的竞争，在大多数年份里，竞争激烈到整个财产意外险行业总体上出现了...
| 保险业务 | 承保利润 2009（百万美元） | 承保利润 2008（百万美元） | 年末浮存金 2009（百万美元） | 年末浮存金 2008（百万美元） |
|---|---|---|---|---|
| 通用再保险 | $ 477 | $ 342 | $ 21,014 | $ 21,074 |
| 伯克希尔再保险 | 349 | 1,324 | 2... | |
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2014 巴菲特致股东信 2
如果我们的保费收入超过总费用和最终赔付的总和，我们就获得了承保收益，这将增加浮存金所产生的投资收入。当我们赚到承保利润时，我们就相当于在免费使用这笔资金——更妙的是，持有它们还能获得报酬。
| 保险业务 | 2014年承保利润 (百万美元) | 2013年承保利润 (百万美元) | 2014年年末浮存金 (百万美元) | 2013年年末浮存金 (百万美元) |
|---|---|---|---|---|
| 伯克希尔再保险 | $ 606 | $ 1,294 | $ 42,454 | $ 37,231 |
| 通用再保险 | 277 | 2... | ||
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2014 副董事长的思考 2
伯克希尔的子公司始终以财产意外险公司为重要组成部分。作为一个整体，这些保险公司预期将在适当时候产生可靠的承保利润，同时为投资提供大量"浮存金"（来自尚未支付的保险负债）。 ...Jain) 从无到有地创造了一个庞大的再保险业务，既产生了巨额"浮存金"，又带来了丰厚的承保利润。然后整个盖可保险 (GEICO) 被并入伯克希尔，GEICO的市场份额随之翻了两番。伯克希尔其余的保险业务也大幅改善，主要归功于品牌声誉优势、承保纪律、发现并坚守优质的利基市场，以及招募和留住杰出人才。 查看原文 →
2019 巴菲特致股东信 2
如果保费收入超过了运营费用和最终赔付的总和，我们的保险业务就会录得承保利润，这将叠加到浮存金产生的投资收益之上。当我们赚到这样的利润时，我们就相当于在使用免费的资金——更美妙的是，我们还因为持有这些资金而获得报酬。 答对了，而且双双答对：2019年，GUARD的保费收入达到19亿美元，自2012年以来增长了379%，同时也录得了令人满意的承保利润。加入伯克希尔以来，Sy带领公司进入了新的产品线和新的地区，并将GUARD的浮存金增加了265%。 查看原文 →
2023 巴菲特致股东信 2
| （单位：百万美元） | 2023 | 2022 |
|---|---|---|
| 保险承保 | 5,428 | (30) |
| 保险投资收益 | 9,567 | 6,484 |
| 铁路 | 5,087 | 5,946 |
| 公用事业和能源 | 2,331 | 3,904 |
| 其他业务及杂项 | 14,937 | 14,549 |
| 经营收益合计 | 37,350 | 30,853 |
| 问题说得够多了。我们的保险业务去年表现出色，在销售额、浮存金和承保利润方面都创了纪录。财产意外险（"P/C"）是伯克希尔繁荣和增长的核心。我们已经在这个行业经营了 57 年，虽然规模从 1,700 万美元增长到 830 亿美元，增长了近 5,000 倍，但仍有很大的增长空间。 | ||
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保险浮存金 1
资本配置 — 浮存金是伯克希尔资本配置的核心资金来源 内在价值 — 浮存金是伯克希尔内在价值与账面价值差距的重要来源 复利 — 零成本浮存金的长期投资回报体现了复利的力量 承保纪律 — 浮存金的成本取决于承保纪律的严格程度 查看原文 →
核心思想索引 1
股息（Dividends）— 出现于 64 篇信件 账面价值（Book Value）— 出现于 57 篇信件 承保纪律（Underwriting Discipline）— 出现于 48 篇信件 保险浮存金（Insurance Float）— 出现于 41 篇信件 回购（Share Buyback）—... 查看原文 →
企业文化 1
管理层 股东导向 护城河 商业模式 承保纪律 查看原文 →
衍生品 1
杠杆 — 衍生品的核心危险之一就是其内在的杠杆效应 安全边际 — 衍生品的复杂性使安全边际难以评估 保险浮存金 — 巴菲特自己的衍生品头寸本质上是一种获取浮存金的工具 承保纪律 — 巴菲特使用衍生品的方式与其保险承保原则一脉相承：只在定价有利时参与 查看原文 →
银行业 1
杠杆 — 银行高杠杆经营是其核心风险来源 护城河 — 低成本存款基础是银行最重要的竞争优势 管理层 — 在银行业，管理层质量是生死攸关的因素 能力圈 — 巴菲特最终认为银行的"黑箱"风险超出了其能力圈 承保纪律 — 银行的贷款纪律与保险的承保纪律异曲同工 查看原文 →
1968 巴菲特致股东信 1
...t) 的领导下，继续保持出色的经营业绩。1968年保费收入仅小幅增长，但更值得关注的是：在整个财产保险行业普遍出现承保亏损的背景下，我们依然实现了良好的承保利润。投资收益在1968年大幅增加，既得益于资产规模的扩大，也受益于固定收益证券收益率的提升。此外，我们在普通股上的投资再度兑现了部分资本利得。 查看原文 →
1970 巴菲特致股东信 1
去年年报中提到的担保业务，在 1970 年出现了相当大的承保亏损。承包商保证金业务令人失望，我们已将承保范围收缩至杂项保证金领域。这意味着业务量会大幅减少，但我们希望届时能带来承保利润。 查看原文 →
1975 巴菲特致股东信 1
...期是：纺织业业绩将显著改善，近期收购带来的新增收益，加上持股比例扩大后对蓝筹印花公司 (Blue Chip Stamps) 的权益收益增加，再加上保险承保业绩哪怕只是适度改善，这些加在一起足以抵消其他可能的不利因素，使1976年整体收益好于1975年。其中最大的变量——也是最难以把握的——是保险承保... 查看原文 →
1980 巴菲特致股东信 1
...高水平。我们预计1981年该业务的保费收入将有所下降。但其管理层不会听到来自总部的任何抱怨，他们的就业和薪酬也不会受到影响。我们非常钦佩国民保险的承保纪律——这一纪律由创始人杰克·林沃尔特 (Jack Ringwalt) 从公司创立之初便植入其中——并且深知这种纪律一旦中断，恐怕永远也无法完全恢复。 查看原文 →
1989 巴菲特致股东信 1
但1989年的灾害使得许多保险公司要么确实、要么可能处于"裸奔"状态，同时大多数巨灾再保险承保商也在舔舐自己的伤口，地震之后急需的灾害保障立即出现了供给短缺。价格瞬间变得有吸引力了，尤其是巨灾再保险承保商为自身购买的再保险。同样迅速地，伯克希尔·哈撒韦主动提出可以承保高达2.5亿美元的灾害保障，并在... 查看原文 →
1990 巴菲特致股东信 1
综合比率代表保险总成本（发生的赔付加上费用）与保费收入之比：低于100表示有承保利润，高于100则意味着亏损。比率越高，年景越差。如果把保险公司持有保户资金（即"浮存金"）所赚取的投资收益考虑在内，综合比率在107到111的范围内通常能实现整体盈亏平衡——不计股东资金产生的收益。 查看原文 →
1999 巴菲特致股东信 1
去年我就告诉过大家，1999年盖可保险和整个行业的承保利润率都会下滑，结果确实如此。对2000年我们做出同样的预测。前几年因为事故的频率和严重程度出现了反常的下降，整个行业享受了过高的利润率。行业的应对是降低费率——但现在不得不面对理赔成本上升的现实。如果2000年汽车保险公司的承保利润率再下滑大约... 查看原文 →
2022 巴菲特致股东信 1
在阿勒格尼的助力下，我们的浮存金在2022年从1,470亿美元增长到了1,640亿美元。凭借严格的承保纪律，这些资金长期来看很有可能实现零成本。自1967年收购第一家财产意外险公司以来，通过收购、运营和创新，伯克希尔的浮存金增长了8,000倍。虽然在我们的财务报表中没有得到确认，但这笔浮存金对伯克希... 查看原文 →
2024 巴菲特致股东信 1
近几十年来，这种"先收钱、后赔付"的模式让伯克希尔得以投资大量资金（"浮存金"），同时通常还能实现我们认为尚可的承保利润。我们为"意外情况"做了估算准备，而到目前为止，这些估算都足够应对。 查看原文 →